セカンダリーとプライマリーの違い
はじめるを応援するポッドキャストSTARTFM、今週も始まりました。 外国語会議を100%理解できるようにする会議AI、スーパーインターンをやっている伊藤です。
アメリカに拠点を置くテイラー代表の柴田陽さんと、企業や独立を考えている方に役に立つ情報を話していくポッドキャスト番組です。
陽さん、おはようございます。 おはようございます。
おはようございますって言っても、あのこれ深夜にね、太郎さんは酔いっぱりなので深夜に収録してるんで、全然おはよう感はないくて、あのすごいシーンとしたリビングルームの外が真っ暗な状態で収録してるんですけど。
そうですね。もう完全に夜柄な私に付き合っていただいてると言うかもしれないですけど。 いやいや、ありがとうございます。夜の方が時間取りやすいんで。
今日は何の話題でしょう。 今日はですね、最近のエピソードだとやっぱりちょっと自分の興味からAIの話ばっかりしてるような気がしまして。
確かに。 これ、スタートFMはやっぱりAI関係ない事業をやられてたりとか、やろうとされてる方も聞いてると思うんで、ちょっと今回はもうちょっとスタートアップジェネラルな話をしようかなと思ってテーマを考えてきたんですけど。
特にターゲットペルソナで言いますと、スタートアップで働かれてる方とか、スタートアップに関わられてる方全体が気になってるんじゃないかなと思ってるテーマでして、スタートアップの株式のセカンダリーマーケットって日本でちょくちょく言われ始めてるっていう風に思ってる方も多いんじゃないかなと思っていて。
これって日本とアメリカはどう違うのだったりとか、そもそもセカンダリーどんな感じなんみたいなのを全体感を解説していく回にできればなと思ってました。
いいですね。そもそもセカンダリープライマリーっていうのが多分あんまり財務部とか経営者じゃない、あるいはVCとかじゃないとそもそもわけわかんないと思うんで、
セカンダリーって何なのかっていうのを1分説明すると、なんでセカンダリーっていうかっていうと、プライマリーっていうのは基本的には株を新しく発行するとき、
VCさんに私利税調達するときって実際に実務として新しく株を発行してそれをVCさんに引き受けてもらって、株の対価としてお金を資本金として会社に振り込んでもらうっていうことで株が増えてるんですけれども、
セカンダリーの場合はすでに発行済みのお金を誰かが振り込んだ株を別の人に売るってことですね。メーカリーみたいに売る、売買するってことなんで、売買した場合チケットとかがそうであるように会社側には別にお金入ってこず、
もともと持ってた人にお金が入ってくる、買う人が買い手から売り手にお金払うっていうことでプライマリーとは区別されますということですよね。
だから会社から見ると株主はAさんからBさんに変わりました。でも別に会社としてはお金が新しく入ってきてるわけじゃないんで、Aさんにとっては得で会社にとっては別に得でも損でもAさんとBさんが同じであればない。
Bさんからするともともとこの会社の株欲しかったんでAさんが売ってくれるって言って自分がBさんがオッケーと思う値段で売ってもらったんでBさんにとってもオッケー、でも会社にとっては別にニュートラルっていうそういう感じの取引のことを指しますよね。
ご質問ポイントの日米の差みたいなところで、すごい端的に言うとアメリカの方がセカンダリーマーケットが充実している。つまりMAとかIPOじゃなくても株を売るチャンスが一般論として多い。
日本は今まであんまりやってこなかったけど今から特に上場がするまで100億行かなきゃいけないんで長く時間かかるとかっていう場合を考えると今後増えてくるんじゃないかというふうにみんな期待しているというのが日本のセカンダリーというのはざっくりした比較だと思います。
流動性が従業員とVCにもたらす意味
そうですよね。スタートアップの株式っていう文脈で言うと、セカンダリーがじゃあ格強になったり整ったら何が嬉しいのかっていうとスタートアップの株、場合によってはSOを持ってる人がこれまではIPO上場するかどこかの会社にM&Aでグループインするかっていうタイミングでしか自分の持ってる株を売れなかった現金化できなかったんだけれども
それ以外に別に株を買いたいという人が現れたらその人に売るっていう機会が得られるみたいなことですよね。スタートアップに関わられてて何らかの株式なりSOなりを持ってる方目線だと売却機会が増えるので嬉しい話なんですね。
そうですね。日本で一般的にセカンダリーマーケット、スタートアップのセカンダリーマーケットって言ったときに大きく2種類テーマがあって1つはベンチャーキャピタルが投資した持ち分を他の投資家にセカンダリーで売却するっていう文脈。
でもう一つが従業員が持っている株を別の人に売却する。で従業員が報酬としての株式を現金化すると非常上機業の株持ってても書類の上でいくらお金持ちであっても使えないですからセブンイレブンで現金化しなきゃいけないですよね。
だからそれで現金化できたら実際使えるよねというところでその2つの文脈があるかなと思っていて。でアメリカだと2つとも活業、日本だと2つともこれまではそんなでもなかったけどちょっと盛り上がる兆しがみたいな感じになっていますと。
でちょっとなんで日米で違うのかっていう話を調べたら結構面白かったんでその話をしたいんですけどその前にこの意義ですねセカンダリーマーケットがある意義っていうのが触れておこうかなというふうに思っていて。
でさっき2つのテーマがありますよねって言った後者は結構わかりやすいかなと思っています。基本的にはやっぱり上場するってなるとほんと10年とか15年とかかかるケースも最初から考えると起業した瞬間から考えると珍しくなくなってきていますと最近ですね。
で一方で人生の長さは有限なのでちょっと今お金欲しいよっていう時に無理ですってなるとじゃあこれはまあもらっても嬉しくないやってなっちゃってそうすると2つのことが起こって1つはその報酬としての魅力が減っちゃうので従業員のモチベーションだったりあるいは従業員だけじゃないですねこのスタートアップに関わって株式をもらう人たちのモチベーションが下がるとかまあいい人が入ってこなくなるとかなんかまあ経済的にメリットないよねっていう
まあそう普通の話もあるしあとはやっぱりそれで流動性って価値なんですよ。流動性ってのに現金ができるってことですけれども流動性が高いって価値なので10年後にしかもらえない1万円と毎年現金がするチャンスがある1万円って明らかに後者の1万円の価値が高いので
実はスタートアップの株式って有限なんですよねその株式数決まってるのでAさんに100個あげたら他の人にあげる分100個減っちゃうっていう構造にもあってるんで一個一個の価値が高い方がみんなに多くまあ多くというか要するに価値が低かったらたくさんあげなきゃいけないって感じになっちゃうんでその10年後にしかもらえないなら10億円ぐらいもらえないと嫌ですみたいになると10億円分株式をその人にあげなきゃいけなくなっちゃうんでそうすると他の人がもらえる分が減っちゃうってことになるんで
例えば後から入ってきた人とかねそういう意味ではセカンダリーが盛り上がるってことは巡り巡って企業自身にとっても株を節約できるという意味でメリットがありますというこれが従業員側というかテーマの後者の方のセカンダリーの意義なんですけど前者の方も実はあってこれ機関投資家も全く同じジレンマというかですね直面していて
だいたいVCのファンド期限って10年間なので大きくなりそうだけど時間かかりそうだなっていう会社があった時にもしセカンダリーがあるってなっていればじゃあもしね予定より時間かかっちゃったらセカンダリーっていうオプションもあるしそういう意味では一定リスクが軽減されてるなだったらこのバリエーションで投資してもいいかってなる可能性が出てくるのでセカンダリーっていう実はその企業発行対側にとってはそんなに直接的に利益がないような
お金が入ってこないという意味で利益がないようなように見えるんですけど実際これがあるとないとでは一株一株の価値が変わってきちゃうのでめぐりめぐって発行対側のためにもなるというふうに言うこともできるんじゃないかなというふうに思いますなので盛り上がってくるといいですよね
そうですよねさっきヨウさんが話してたアメリカと日本の違いみたいなところってどういう背景から来てるんですか
日米の株式譲渡ルールの違い
そうですよねこれ僕もテイラーってアメリカの会社なのでいわゆるテラウェア州の株式会社の会社法ですね日本と超絶違う部分があります非公開会社ですね非上場企業でも米国では基本的に上途制限がないです
もうちょっと厳密に言うとこれちゃんと弁護士に相談してきてほしいんですけど本当にやる人は日本って上場企業と上場企業じゃないのの一番大きな違いって上場してるかどうかじゃなくてそうなんですけどじゃなくて株式が上途できるか人にバイバイできるかっていうことなんですよよくそのライブのチケットとかって上途禁止ですよって書いてあると思うんですけど
ああいう感じで上場してない会社って基本上途禁止なんですねで運営の公式上途サイトだけで上途できますみたいな感じになってんですよその日本の会社ってでその運営がやってる公式の上途サイトって何かっていうと株主総会の承認なんですねつまり会社法で株主総会っていう会社の中で本当に一番偉い決議機関ですよね全員の株主全員が投票して関数が承認されれば ok っていうこれを通さないと上途できませんよっていう法律
になっていますと会社法でアメリカはこれがこうなってない承認を得る必要がないとなっているので逆に言うと会社ってその会社法だけじゃなくて定管って呼ばれる会社を設立した時に会社の憲法みたいなやつだったり
あとはその実際の vc 投資とかをやる場合って株主間契約っていう株主同士の間で協定を結びましょう約束しましょうっていう何段階かになってるんですけどその縛りみたいなですね大元の会社法の誰も逃れることができない一番ベースラインのところにはこの規定がないんですよね
だから定管とか株主間契約で縛らなければそもそも上途okのライブみたいな感じで別にメルカリで売ってもヤフオクで売っても手渡しで売っても地元で売ってもok 別に運営の承認必要ないです全然みたいな感じになっているという驚きの制度になっています大前提
なるほどだからデフォルトが自由なんですね何でもokっていう
そうこれだけすごくてつまりそのある日例えば従業員の方に株式を渡してそのうちで頑張ってねっつってでその人が会社の知らないところでその人に分けてである日株主総会に誰だお前みたいなやつが来る可能性があるっていうことですね
そうですよねだから極端な話もうわけわかんないマフィアみたいな人が気づいたら株主になってましたみたいなこともあり得るってことですよねデフォルトだったら
デフォルトはあり得るっていう制度になっているんですよかなりやばい制度になっているんですね実際の実務はもちろんですけどいろんな縛りをこの上につけますそれは会社が任意でつける縛りなんである種自由に設計できるっていう
先買権・タグアロング・ドラッグアロング
そもそもなんか結構制度上の思想の違いに180度思想が違うみたいな感じになっていますとでちょっとこのなんか歴史経緯もすごい面白いんで後で話したいんですけど実際はじゃあどういうふうにアメリカで縛るかっていうとまあそのアメリカのベンチャーキャピタル協会みたいなやつがあるんですけどNCAってやつがあるんですけどそこがその
シリーズA調達のひな形みたいなものを出していてそこでよくあるのはまず一番大事なのはその売ってもいいんだけど売る場合以下のようなことを先にやってから売ってくださいという条項がついてますでそれは何かっていうとまず日本語で先買い券って言ってファーストリフューザーライツっていう言葉の方がもしかしたら有名かもしれないけど会社が先にこれ会社がっていうか契約によっていろいろあるんですけど
会社がっていうふうにちょっとわかりやすいようにします会社が売る場合まず最初に会社に持ってきてねとって会社が俺いらないよって言ったら売っていいよってなってるっていう契約になってることがまあ普通一般的です
なので実績にはなんか誰だお前みたいなことには一応なんないようにすることはできるたまたま会社お金なかったりしていやちょっと買いませんごめんなさいってなったら誰やねんお前が成立するっていうことになります
なるほど
はいであとはそのもう一個ですねこの誰でも売っていいよっていうのルールの怖さの一つに誰かが抜けがけ的に売り抜けちゃうっていうことがあり得る例えば一番最悪なのは創業者がこの会社もダメだわっつってちょっと売ってこいよっつって売っちゃえるっていうことになるじゃないですか
それはやっぱりそのガバナンスむちゃくちゃなのでそんな会社に誰も投資してくれないじゃないですかそんな危なすぎて投資できないのでこれを防止する条項がついていることが普通ですそれがタグアロングとかドラッグアロングと呼ばれている条項になります
つまりえっとタグとかドラッグとかっていう言葉が示唆するように君がやるなら私もついて行かせてみたいなついていく権利がありますみたいな感じでタグもドラッグも引きずられるとかくっつくみたいな意味ですけどっていうまあ条項がありますこれも細かくいろいろあるんですけど例えばその大株主っていう定義は何なのかとか経営株主っていう定義は何なのかとかじゃあそのどのぐらいじゃあタグできるのかとかあるんですけど
こういうのがついていて基本はその大株主は勝手に売り抜けられないような仕組みになっていますと逆にすごい少数株主例えば典型的には20番目の社員で1%持ってますみたいな人はこれのタグアロングとかドラッグアロングの対象化にないので会社がいらないよあるいはファーストリフューザーライツを持っている人がいらないっすって言ったら誰にでも売っていいというルールになっています
これ実は何を隠そう僕も経験したことあってとあるすごい凄い初期に入社してだいぶ昔に辞めた社員がこれ売りたいですって言ってきてで契約書読んだらファーストリフューザーライツあるからって書いてあるから言いに来ましたみたいなことが起こったことあって
で実際に実務どうなるかっていうとじゃあ誰に売るのか値段付きで持ってきてっていう実務になりますでたまたまその人はそれを持ってこれなかったんできっと急にお金が欲しくなって売れたらいいなぐらいに思ってメール送ってきたものと思われるんですけど
だから結局何も発動しないんですけど実際こういうことは起こり得ますっていうことですこんな感じの実態になっているので比較的やっぱり株主とかに通さなくていいから株主とかに通すとなるとどうしてもじゃあうちの役員の誰々が売りたいって言ってるんですけどって言ってなんでみたいになるじゃないですか絶対
だからやっぱりやりづらいですよねっていう
なのでデフォルトの設定値が違うみたいな感じなんですねデフォルトでフリーダムで売ってオッケーかデフォルトで会社側がコントロールしますよっていうふうになってるかっていう
日本とアメリカの会社法の歴史
そうなんですよね本当に自由に誰でも売れるわけじゃないんだけどデフォルトがかなり違う逆に日本って誰を株主として入れるかっていうのを会社がコントロールできるっていう法律のコンセプトになっていますと
でこれって何でかっていうとやっぱり株主っていうのは会社を構成するメンバーであるとこの主張ってかなり日本人的にはめちゃくちゃしっくりくる主張だと思うんですけれどもこれを体現して知らない人がいきなり会社の株主になっているみたいなことを防ぐためという意味で非常に上等制限を強くしているということですね
で日本の会社法を作ったときに2つデータポイントがあって一つはやっぱり主に法律って大陸法と呼ばれるフランスとかドイツの法律の流派の法律と西洋の方が法のモダンな近代法っていうんですかね
が進んでるんでか英米法って言ってイギリスとかアメリカの法体系の大きく2系統あるんですけれども日本は大陸法を参照して会社を作ったんでフランスとか伝統的に一族経営みたいなのが多いので一族経営の場合ってやっぱりいろいろ相族とかも含めて揉め事多いんですよね
でその時にむちゃくちゃ敵対的なライバル系みたいなところに株式売っちゃうとかなり会社の永続して会社を運営していくっていうところに対して障害になるっていう考え方から上等制限を厳しめにつけたと言われています
で日本もちょうど日本ってそのいわゆる株式会社作ってる頃っていわゆる渋沢栄一の時代で近代化をするって言って工場を日本にたくさん作んなきゃとか鉄道作んなきゃとかっていうタイミングで欧米を真似て会社を作ってるんで
この時の状況ちょっと想像してみていただけるとなんかわかる通り基本はやっぱり浮遊なファミリーみたいなところがお金を出し合ってそれこそ渋沢栄一は合本主義っていう言葉を唱えてましたけれども資本を何人かで合わせて出し合って事業を起こしていこうねみたいな思想で作られてるんで他人が勝手に入ってくるシステムっていうのは相入れない感じになっていると
そこにちょっとその欧米型の欧米型というかアメリカ型のベンチャーキャピタルっていう制度を上にレイヤーリングしたのでそこがちょっといびつな構造になっていて
セカンダリーとかっていうのをやろうとすると結構障害多いよねっていうのが現在地かなと
アメリカは一方で18世紀末か19世紀初頭ぐらいに株式会社っていうのはどんどんできてきてるんだけど最初からこの株主を集めてちょうどフロンティア西部開拓の時代がタイミング的にはそうなんですアメリカも西部開拓の時代で1830年代から50年代ぐらいのタイムラインなんですけれども
この時代に運が運ったり鉄を作ったりってするために株式会社作ってオッケーみたいな感じの仕組みになってその時やっぱり薄く広く人から金集めてきて鉄を作るみたいなために作られたシステムなんで逆に言えば投資あくまで財産を投資の商品として作っているので株主側に目線があるんですよね
株主側からすると当たり前だけど投資したのに会社の許可がないと売れないみたいなのってファンドとしてはおかしいじゃないですかその解約禁止のファンドみたいな感じになってるんでやっぱり出資しにくいですよねと出資集まったほうがいいよねっていう観点からオープンエンドファンドみたいな感じでいつでも入ったり出たりできるような感じになってるっていう仕組みになっていると
さらにエクストリームというかアメリカってやっぱり州ごとが州国だから州ごとに会社法あるんですけどニュージャージーっていうニューヨークの一個南側にある川渡った向こう側にある州が一番法人の拠点みたいな感じだったんですけどハブみたいな感じだったんですけどニュージャージーに対抗しようつってそのニュージャージーのさらに一個南にデラウェアってすごいちっちゃい州があるんですけど
デラウェアが俺らもっとイノベーティブな会社を作ったるつってこの一番エクストリームなノーガード会社法を作ってで自由に株主とか会社とかで何も決めてないがゆえに自由に決められるよっていう設計を作ってちょうどそこでニュージャージーとデラウェア競争してデラウェアめっちゃいいじゃんってなって今のあれみたいな感じだよね今のっていうかタックスヘイブンみたいな感じで
俺らの国に作ったら匿名口座だし税金もかかんないからみたいなこと言ってみんなこう誘致するわけじゃないですかああいうノリの会社法という平面でそれがその戦いが起こってデラウェアめっちゃ株主フレンドリーな体系だつって今となってはデラウェアの州法の作られた法人でやったらみんな自由高くいろいろできるよねってなってそれがパロダイブになったっていうのがなぜアメリカのスタートアップは大抵デラウェアのスタートアップは大抵デラウェアのスタートアップは大抵デラウェアのスタートアップは大抵デラウェアのスタートアップは大抵デラウェアのスタートア
アシークオープなのかっていうことの説明らしいです いや面白いですねなんか今の歴史だと日本は日本とか大陸規法系の場合は
まあ同族企業とか多くて会社側に力点があるところから制度始まってて アメリカの場合はもっと投資家側に力点がある状態で始まっているっていうのがなんかその
株式上とのデフォルト設定値の違いになってるなっていう感じですよね ねぇほんといわゆる会社は誰のものかとか
まあ株は誰のものかっていうかなんかそれの思想が諸に現れてて結構 いや僕も実際シリーズにするまでちゃんとわかってなくて
NCAAの品型を見るまでですね でまあそのちゃんと弁護士の先生に説明してもらってこれどういうことなんですかみたいな
で聞いた時に売っていいの?みたいな じゃあこれいつかVCF いつの間にかあれ?みたいな あれ?株主変わってるんですけどみたいなことがあり得るんですねっていう
いやそうなんですよっていう話で もちろんでその契約で縛ってるからその実際には起きないんですけどねさっき言ったように
すごい違うなって思った記憶はあります
セカンダリーの適切な規制と創業者の現金化
そうですね なんで今の話聞いてるとなんかちょうどいい塩梅が何か必要なんだなっていう感覚になりました
ではなんかもう全部フリーダムで そうですね いやほんとそう本当はなんかアメリカ真似すればいいってわけでもないし
あとやっぱそれってやっぱ時代とともに変遷するよね 結局その例えば今って特に日本なんかそのお金ももちろん大事ですけど
すごい労働者少ないから人めっちゃ大事じゃん お金あっても人集められないみたいなことって全然起きてると思うんですよね
例えばオープンAIとかアンソロフィックとか日本に来てるけどめっちゃ採用しようとしてるけど取れませんみたいな
バイリンガルでFDEできるやつなんていませんみたいな感じになって
ボトルネックがそっちに移るとなんかいかにその人が有志な人が来やすいような制度設計するかみたいなのが大事だと思うし
お金が足りませんってなってたら確かになんかアメリカみたいな感じでできるだけお金が集まるような状況にした方がいいじゃん
便利だツールとしては便利じゃないですか なんかそういう正解ってやっぱり状況に依存してますよねっていう
そうですよね これ基本的に日本におけるセカンダリの話ってあった方が良いよねっていう話の方向性でされてると思ってて
なんですけども一定はそうなんでしょう ルールがないと本当にノールールのICOみたいな状態になるってことですね
まさにあれがもう会社立ち上げた瞬間にIPOしてるみたいな状態でノールールで誰でも買える誰でも売れるみたいになっちゃうと
なんかもうもはや会社の業績とかと何も関係ないけどパンプして売り抜きましたみたいなやつらが現れるとかっていう話になっちゃうわけだから
そうですよね非常上企業ってそもそもインサイダー規制がないんですよね ルール上
逆にインサイダー情報でしか投資しようがないじゃないですか 公開されてないんで財務情報とか
そうですよね そのby definitionというかですね だからそういう意味でそういう規制が全然ない状態で本当に誰でも売っていいみたいなノールールにしちゃうと
本当ICOとかNFTみたいな状況になっちゃうんで 一部のNFTみたいな状況になっちゃうんでバランスとか結構細かいところのルールって結構大事だし
あとこの観点もありますよね売り抜けが一概に悪いかっていうと特にアメリカとか日本でも最近こういう話よく聞きますけど
例えばこの会社デカく大きくなるかもしれないみたいなすごい大きい伸びてる会社があったとして逆に言えばデカく大きくなるってことは
もう本当10年とか15年ぐらいIPをしないよなとずっとプライベートだよなってなった時に
ファウンダーとかってこの人いつキャッシュもらえるんだろうってことを考えた時に やっぱりいつまでも15年後までキャッシュありません給与だけでやってください
給料もパーンレートに影響するから別にめちゃくちゃ取れるわけじゃないと思うんで なると経営者としても早く売りたいっていう気持ちが芽生えてこないとも限らない
でやっぱそれを防止するためにVCとしては当然だからホームランにしか興味ないので じゃあシリーズBとかで一部売ってまあとりあえず1億円ぐらい口座にあるよみたいな状況にしましょうと
そしたら別に余剰人まで暮らすみたいな世界から抜け出せるし逆に腰を据えてホームラン狙ってくれるだろうみたいな考え方もできるわけですよね
それもなんか結構セカンダリーがないとそもそもそれできないし セカンダリーは売り抜けは悪だみたいになってると消しからんみたいになっちゃって
じゃあごめんなさい30億で売却しますみたいな感じになっちゃうんで
一定ねそういう合理性があるかなというふうにも思いますし別にこれ創業者だけじゃなくて多分コアメンバー中心とした従業員もそうで
だからこそまあそのアメリカの大きくなったスタートアップ例えばまあスペースエクサ上昇しちゃったけどオープンAIとかアンソールピックとかはこう定期的にセカンダリーをやって持ってるうちの10%までだったら金金貸していいよみたいな
これもなんかねこの間話題になったけど全部やりすぎるとまたそのインサイダー情報を持ってるやつが売り抜けて
オープンAIやばいんじゃないのみたいな話になっちゃうんでまあ難しい差事加減もめっちゃ難しいなっていう状況にすごいよるなっていうふうに思います
そうですよね本当にケースバイケースで差事加減難しいっていう話にだってまあハックができちゃうってことですもんね
そうなんですよねどうしても
なんだろうじゃあ初期メンバーで入って上場までコミットしますみたいな感じで1%もらいましたみたいな人がセカンダリーがもうやり放題なんで
半年とかで今のこの会社の時価総額50億個っすよねみたいな感じで売って出てっちゃうみたいなこともまあ
縛ってなかったらあるっていうことになっちゃうわけだから
いやそうですよね実際ねその意図的か意図的じゃないか別にしてそういう話たまにあるんで
うーん
やっぱ後味あんま良くないですよねそのそういうふうな角度で見ちゃうとね
もしそういう意図があったんじゃないかって思っちゃうと後味悪いから難しいですよねここね
なんでどっちに振り切ってもダメでいい感じの差事加減がケースバイケースで必要なんだっていう
ね難しいですよね
ありがとうございますこれだいぶセカンダリについてもなんか基本的な変遷とかどういう仕組みになってるのかとかは
頭に入りやすかったんじゃないかと思います
スタート fm では皆さんからの質問やメッセージを大募集しますので概要欄からぜひ送ってください
チャンネル登録と高評価もよろしくお願いします それではありがとうございました
ありがとうございました
![最終回 新しいスタートアップ投資スキームが出現するための条件 [スタートアップファイナンス講座No5(ミニシリーズ) ]](https://image.listen.style/img/AF4o9lf-5gRPnG2kgH6KnKz6mhQe8HH7s2vIM89Poso/resize:fill:80:80/aHR0cHM6Ly9kM3Qzb3pmdG1kbWgzaS5jbG91ZGZyb250Lm5ldC9wcm9kdWN0aW9uL3BvZGNhc3RfdXBsb2FkZWRfbm9sb2dvLzEyNDQ2NzI4LzEyNDQ2NzI4LTE2MTI4NzA0MTg2MzgtYWE4NDM2YmY4MGIwMi5qcGc.avif)
