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This is 令和スタートアップ ソロ編。
この番組は、うまづきベンチャー投資家、Yusuke Asakuraがスタートアップに関するよもやま談義を一人でつぶやきながらお届けいたします。
ゆるりとお聞き流しください。
今日もまた、だいぶマニアックな話になってしまうんですけれども、
VCのファンドライフの在り方、この個展について考えたいと思います。
ファンドライフの設計に限らず、VCというビジネスモデル自体を見直すべきじゃないかという、
そういった議論がなされるようになっていて、それに対する一つの切り口見方という話ですね。
ビジネスの世界ってね、いつの時代も今は変化の激しい時代だっていうのが必ず暗言葉としてつくんですけれども、
ただスタートアップを取り巻く環境って本当に今大激動だなと思います。
スタートアップに限らないかもしれませんね。
本当にここ5年でも大きく変わったんじゃないかなと思います。
金利のある世界っていう、マクロの話、マクロの話でいうと円安インフレみたいな話だってありますし、
技術面においてはAIの対等。
ここにさらにスタートアップ特有の事情という点でいうと、
東証グロースの上場維持基準の厳格化ですね。
まだこれ案というたてつけだとは思いますが、
時価総額100億円、上場後5年で切っていたらグロースにはいられませんよという。
こういった方向間で今制度の再設計が進んでいるところです。
この結果今何が起きているかというと、
スタートアップそのもののあり方っていうものの見直しが進んでいる。
要はかつてのようにスタートアップ、特にSaaSですね。
一定の事業の評価に関する目線があって、
そこのマイネストーンを達成していったら自動的に上場できるよねっていう、
そういうある種の方程式が崩れつつある。
あるいは日本のマーケットに特化した、
その手のSaaSのプロダクトだと、
なかなかマーケットの規模が十分ではないがゆえに、
そもそも上場できないんじゃないのと。
スタートアップのそういった方向間が見直しを迫られることになると、
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当然そこに投資をするベンチャーキャピタルに関しても、
いろいろ見直しを求められる、そういった時期に差し掛かってはいてですね。
よく聞くのはベンチャーキャピタルの人たちの、
投資における目線っていうのがもう2段も3段も高まっている。
これはよく言われることですよね。
常に投資をしている既存株主であるVCが他のVCに声をかけて、
そんなことを感じるっていうふうによく言う、
シードの木のVCの方からそういった声がよく上がっているような気がしますし、
また同時にそういった人たちもまた目線を引き上げなければいけないという、
そういった状況になっている。
この点ある種、スモールIPOだとか上場ゴールを量産した状態になっている、
今の日本のマーケットを見直さなければいけないというような、
そういった方向間とはある種合致しているのかもしれませんけれども、
何はともあれ、スタートアップのやり方、プレイスタイルといったものも見直しを迫られているし、
また同時にVCのビジネスモデルも今までと同じではいられないでしょう、
というような議論が盛んに起こっているという、こういう状況です。
その中で一番わかりやすい方向間としては、
そうね、2022年ぐらいまでであれば、
2017年から2022年ぐらいでしょうか、
SaaS一変等の世界観があったわけですけど、
途中Web3があったりもしたりする。
SaaSでしょうと、2010年代半ばぐらいからですかね。
そういった空気感が一気に変わりつつある。
それじゃあ十分なリターンを創出できない。
じゃあどこに行くのかというと、
AIという話もありつつ、
AIもなかなかちょっとよくわからないし、
とはいえスタートアップそんなに日本出てこないよね、という議論の中、
一つ確実にあるのはディープテックだろうと。
過去はITをメインに投資をしていたような投資家も、
ディープテックに一気にシフトするんだ。
こういう機運が高まっているという状況です。
こうなると何が論点になるかというと、
ご存知の通りディープテックというのは、
言うなればR&Dの段階から投資することが多くてですね。
実際に技術が検証され、検証された技術が商品まで発展し、
プロダクトに発展し、実際に上司して商品として売られる。
そこからさらにしっかりと成長していくというような、
会社として業績を上げていくといった、
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ここまでに非常に時間がかかる。
であるがゆえに今までスタンダードとなっていたような、
10年プラス2年のベンチャーキャピタルのファンドライフですね。
基本的に10年間のファンドライフ期限があって、
LPの出資者からお金を預かったら、
10年後に確実にお返ししますという設計。
これにプラスアルファ、ただ場合によっては2年間延長させてねという、
こういう設計になっているわけですけれども、
これだと到底ディープテックのスタートアップは支援できないんじゃないか。
こういった言説を聞くことが非常に増えているということですね。
これ問題意識としては非常によくわかる点でもあります。
確かに足が長いし、
エヴァグリーン型のファンドを作っている、
USのVCもありますし、
最近だとライトスピードというアメリカのVCが、
セコイヤだとかアンドリーセンだとか、
あるいはジェネラルカタリストに続いて、
RIAというライセンスを取得して、
今までのクラシックなVCのスタイルから、
より広範な取引、レバレッジができるとか、
セカンダリーがもっとできるとか、
上場感もできるようになるのかな。
そういったVCという概念そのものを変化させようとしている。
そういった大変化が日本に限らず世界中で起きていて、
こういった変化を見ていると、
ビジネスモデルを再興するタイミングなんじゃないかというのは、
とてもよく分かりますし、
またその中で、
ファンドライフそのものを10年プラス2年という、
今までの固定的な在り方ではなくて、
そのものを変えていこうという気運動きが出てくること、
これも理解できます。
そういうチャレンジがあるのは、
それはそれで、
私は一つ面白いチャレンジだとは思うんですけど、
一方でね、
これすごく自分自身思うことで言うと、
この機関の議論って、
そもそもVCの顧客って誰なんだっていう視点が、
決定的に欠落しているように思うんですね。
これはある種、
その人によって受け取り方、
ある種哲学の問題かもしれませんが、
私はVCの顧客っていうのは、
企業家、スタートアップではなくて、
資金を預けてくださっているLPの方々だと思っています。
じゃあこのビジネスモデル変えましょう、
ファンドライフ伸ばしましょうという、
こういった議論って、
本当に自分たちの顧客であるLPの視点っていうものを
汲み取ったものになっているんだろうかということですね。
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これ汲み取っているんだったら、
それはそれでいいと思いますし、
そこまでの信頼関係を築けているのであれば、
それは大したものだと思いますし、
また本来あるべき姿っていうのは、
こうだと思いますよっていうのを積極的に働きかけていく、
そういう性っていうのは大いにあるんじゃないかなというふうに
思うんですけれども、
一方で我々スタートアップの皆さんと接していて、
やっぱり顧客ファーストであると、
まずもって顧客が求めているものを、
ちゃんと提供しなければいけないよねというふうな、
顧客の課題解決に取り組んでいこうよと言っている中、
そんなことを言っているVCが、
本当にVCの顧客であるLPの期待に沿うような、
そういったことに遵守できているのかなってことを思うわけですね。
端的に言うと、
LPってそんなに期間延ばすことを求めてないんじゃない?
むしろすごく嫌がられるんじゃないの?
ということだと思います。
もちろんそれを説得して、
なお新しいモデルを作っていくんだという試み自体は、
結構なんですけど。
これは別に日本に限った話じゃなくて、
例えばみんな大好きパワーローの作者である、
著者であるセバスチャン・マラビーさんという方も、
VCというのは理想を語るなりわいではなくて、
金融ビジネスとしてのLPのリターンに応える存在だということを
ずっと明言していますし、
また、FOFをずっとやっている、
LP出資専業のFOFをやっていらっしゃる、
マイケル・キムさんという方も、
リクイディティディスクリーン is part of the job という、
要は流動化に関してちゃんと規律を持つということは、
VCにとっての重要な仕事なんだというふうに、
ある種継承をならしているんですね。
ちゃんと流動化しろよっていう。
この点ね、もちろんいろんなLPの方いらっしゃるんだと思いますし、
考え方あるんだと思うんだけれども、
そこはやっぱり現実を見なきゃいけないんじゃないかなというふうに、
思っています。
方や一部のVCの人たちの中で、
ファンドライフをもっともっと伸ばして敷かるべきだという議論がある一方で、
これもUSの話ですけど、財団とか年金のLPの人たちって、
VCの分配ペースが遅すぎるというふうに感じている。
これね、よく対比されるのがPEなわけですけれども、
PEのように早期のDPIを求める傾向というのが強くなっていると。
実際、VCファンドのDPIの成長が遅くなってしまうと、
これは別に日本に限った話ではなく、
やっぱりUSの念頭に話してますけど、
USでも深刻化している話ですが、
どうしても資金のロック期間が長くなって、
結果、VCというアセットクラスそのものが 軽延される要因になってしまうんじゃないかなということは、
そんな対処方針のことを、
こんな1回の野良VCが心配してどうするんだというふうに思うんですけど、
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あまりにも安易にファンドライフファンドライフ伸ばそうぜって話になってしまいがちなんじゃないかなというふうに思うんですよね。
もちろんそれはすごい革新的なことだと思うんですけれども、
だからといってそれができないから、
VCの事業ができないって考えるのは、
僕はちょっと早とちりだと思うし、
与えられた環境の中でどうやってゲームをプレイするかっていう、
そういうことだと思うんですよね。
つまり長期ファンドを試してみる意義はあるけれども、
それが正義ですよっていうのはなんか違うんだろうなって思うし、
またLPと合意形成できるんだったらいいんだけど、
ビジネスとしてのVCっていうのはあくまでLPのニーズに応えることが、
基本設計であるよということです。
この点ね、なんでこういう議論が起こりがちなのかなっていうと、
合理的な思想もありつつ、
ある種なんか情緒的なものもあるんじゃないかなというふうに思っていて、
それが何かというと、
VCって投資したらエグジットまで持ち続けなければいけないっていう、
ある種の哲学思想ですよね。
美学と言い換えてもいい。
なんかそういう、
言うとなれば固定観念が強すぎるんじゃないかなという気がしています。
あとね、これ個人の本当にベンチャー・キャピタリスト単位の話で言うと、
やっぱり自分の実績っていうものを作っていきたい。
これは当然ある話だと思っていて、
トラックレコードを作りたい。
そんな中でね、自分が非常に初期に見出したスタートアップに投資をして、
その会社が本当にIPOするまでちゃんとしっかり株式を保有してましたよっていうのは、
言いたくなりますよね。
非常によくわかるんだけども、
それって単にエゴの部分もあるんじゃないのというふうに思うわけです。
要は何を言ってるかっていうと、
セカンダリをしっかり機能させて、
早期の流動性を操作することができれば、
別にファンドライフ伸ばさなくてもいいんじゃないのという話ですね。
この点はね、セカンダリマーケットの構築っていうのは、
ずっとどうでしょうね、過去5年ぐらいですかね、論点になってたと思うし、
実際スタートアップが資金調達するときに、
混ぜて先行している株主が一部の株式を売り出すということは、
これまでも散々やられていたことではあるので、
実態として機能はしていると思うんですけれども、
一方でセカンダリのマーケットがもうちょっとプラクティスとして成立してくるということは、
大事なのかなというふうに思います。
今までなかなかそういったことやりづらかったじゃんっていう、
そういった事情もあろうかと思います。
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あとね、これ話をややこしくしているのが、
やっぱり優先株の話だったのかなと思っていて、
調達ラウンドが進むごとに優先株の条件ってどんどん重くなってくる。
これ最後まで持っていたら、
要はエグジット段階IP用字まで持っていたら、
一番初期の投資した普通株も一番最後の何だろうな、
銀紙優先株、銀紙優先株みたいなやつも全部等しく普通株に転換されるって、
これもそもそもだいぶ変な話だというふうには思うんですけれども、
そう思うとね、最後まで粘りたくなる初期の投資家の気持ちっていうのは、
これはわからんでもないです。
この点ね、非常にちょっとややこしいなという気持ちはあるし、
こういった優先株によってセカンダリ取引っていうのが、
なんか若干ややこしくなっちゃうよね。
株価の算定って一体どうすればいいんだみたいなのは、
実務的にはあるのかなというふうに思うんですけれども、
ただことディープテックっていう意味において言うとですね、
本来ディープテックって大きくなっていく会社って最終的には、
やっぱり事業会社と連携して大きく資金上達していることが多いわけですよね。
大金少なかれ、ラウンドが進んでいくディープテックの会社って、
事業会社が最後のほうのラウンドになってくるとお金を入れるようになる。
僕はわりとCVCとかに対して、
わりと批判的なものを言うすることはありますが、
ただことディープテックっていう論点と、
あとレートステージっていう意味合いにおいては、
僕は事業会社がスタートアップと連携する位置って多いんやろうかなというふうに思っていてですね、
逆にアーリーでなんかよくわかんないシナジーソースとかやめたほうがいいと思うんですけれども、
なんだけどことディープテックと大企業、
ないしはディープテックのミドル以降のラウンドと大企業連携っていうのは非常に相性が良いと思いますし、
もっと言うと不可欠だと思います。
なぜならばディープテックの領域でミドル以降を大きくお金張るプレイヤーってほとんどいないからですね。
JICぐらいでしょうか。
そういうことを考えるとですね、
初期から入っているVCの人たちっていうのはこういった大企業との連携を何とか自分たちで創出しながら、
そこをセカンダリーの受け皿にしていくっていうのは、
まずもってファンドライフを伸ばすことよりも先に考えるべき、
ないしは考えられる実現可能性の高い合理的な手段なんじゃないかなというふうに思うわけです。
これまた逆に言うと、
大企業からと連携できないようなディープテックで、
うまく商業化できているところってあるんでしたっけっていうことですよね。
これにわとえたまごみたいな話で、
純然たるVCがそういったところに投資できないから仕方なく大企業に行かざるを得ないっていう論点もあるのかもしれませんけど。
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そもそも大企業からお金を引っ張れないようなディープテックのスタートアップっていうのは、
やっぱりもう商業化は難しいわけで。
そう思うとですね、うまく成功するような会社であれば、
大企業との連携もうまくいくわけだから、
そこに初期にリスクを取ったVCはセカンダリで放出していくっていう、
そういうリレー形式が成立させていくのがいいんじゃないかなというふうなことを考えている。
そんな、今日この頃でございます。
繰り返しになりますけど、ファンドのあり方だとかビジネスモデルを見直そう、
それにチャレンジしようとすること自体は、
これ意義あることだと思うんですけど、
それ以外だと、今の与えられた枠組みの中だと一切プレイできないっていうのは、
これはなんか僕は甘えなんじゃないかなと思っていて、
しっかり与えられた場の中からパフォーマンスを出すべく、
頑張らなきゃいけないなというふうに、
これ言ったことがそのまんま自分にまたブーメランで帰ってくるわけですけど、
本当に頑張っていかなきゃいけないなと思っているわけでございます。
何だろうね、構造が変わっていくときに、
変化するところにばかりどうしても目が行きがちではありますけど、
変化しないものって何なんだっていうことを僕は大事にしたいなという、
これは自分の考え方の癖かもしれませんけどね。
はい、そんなマニアックな独り語りの雑談でした。
ということで今日はここまで。おしまい。
