オープニングと近況報告
This is 令和スタートアップ、アニマルスピリッツのAsakuraです。 どうでもいい話のコーナーです。
お急ぎの方は適当に聞き流してください。 今日は馬のネタ。
競馬がお好きな方、もしくはそこまで好きじゃなくても、多少見聞きしたことある方であれば、 あのサンデーサイレンスっていう馬は聞いたことがあるんじゃないかなと思います。
日本の競馬界、もっと言うと世界の競馬界って言ってもいいんじゃないかなと思うんですけれども、
そこにある種の革命を起こした名手某馬ですね。 種馬ですが、とにかく子供がめちゃくちゃ走った。
子供のみならず、その血脈っていうのが脈々と継がれているという、そういう名馬なんですけれども、
これね面白いのがその競馬の世界で活躍している馬が、僕がやってるみたいなその馬術、 生涯馬術の世界で活躍するとは必ずしも限らないという話でして、
基本的に生涯馬術って生涯を飛ぶわけですけど、あれはねあの芝の馬よりもダートの馬の方が
なんかいいらしいんですよね。パワーがあって。 僕もサンデーサイレンスサンク生涯馬術で乗ったことありますけれども、
基本的にサンデーサイレンスサンクは生涯馬術は全然ダメ。 腰がペラペラで生涯全然飛べないっていうので有名なんだそうです。
逆にシンボリクリスエスはめちゃくちゃいいとかね。
どちらも名手歩馬ではありますけれども、
競馬で活躍するのと、 あとその生涯馬術で活躍するのって全然違う世界なんだなということを
見聞きしているっていう今日この頃でして。 まあこれ人も馬もねやっぱり適材適所が大事だなというそんなお話でございます。
皆さんこんにちは森です。
こんにちはアニマルスピリッツアサクラです。
アサクラさん、あれですね、ちょっと日が明きましたね我々。
前回スピーダのスタートアップ情報のウェビナーをやって、その直後に原宿のハラカドというポッドキャストスタジオで収録を3本しまして。
で、そこからあれだよね、1週間多分翌週が秋。
そう僕もICC参加したりだとかしてたこともあって、なのでリアルの収録はなんか2週間、リアルというかリアルじゃないけど。
リアルじゃない。
リモートだけど、収録は2週間ぶりということですかね。配信のタイミングとかなりずれてるから、あんまり関係ないけど聞いてる人にしてみたら。
そうですね。皆さんがちょうどそのスタジオ収録の回を聞き出せた日が今っていう感じですよね。
ぜひね、いつもと収録場所も違いますし、アサクラさんが主に回す回になっているという違いもあります。
何もネタがなかったから、用意してなかったから。
テーマをね、毎回おじさんが用意してくださっているけれども。
そうなんです、珍しい回です。アサクラさんがめちゃくちゃ喋る量が増えてた回になっておりますので、その辺のご感想もお寄せいただければと思っております。
あとあれですね、先週アサクラさんがICCに行ってどうでしたか。
そうですね、やっぱりAIとM&Aに関するセッションが多くて、これは世相を反映しているなという気がしますね。
あと面白かったのがね、セッションでちょっとマニアックな、マニアックでもないけど、ちょっとディープって言い方がいいのかわかんないけど、特定のセクターを語り尽くすみたいな回があって。
で、宇宙関連、宇宙開発の会があったんですよ。なんだけど、これがめちゃめちゃ集まりが悪くて、めちゃめちゃって言うとちょっと語弊があるな。
一番ちょっと小さい会場で、ICCって大きいカタパルトがあったら数百人単位で人を見ている中において、十数人ちょっとっていう僕も含めて聞いて、オーディエンスが。
珍しい。
それは同時並行で、なんかフェスとかと一緒だからさ、複数のステージが同時並行してるからすごく人が集まるところもあれば、そうじゃないところってのもあるんだけど、視聴率が低かったんですよ。
だけど、面白かったのは、それ10回以上前って言ってたから、たぶん2021年とかだと思うんだけど、2021年にAIのセッションをやった時がまさにそれぐらいの人数だったってことを話していて。
だから、今だったらさ、注目度合いって全然違うわけじゃない?
これだけさ、僕らも前回のスピーダのウェビナーで、宇宙開発とか含めたね、ディープテックだよねって言いつつ、まだなんかそのアテンションとしては他との相対比較とか、あと時間帯の問題もあったと思うんだけど、夕方の結構もうちょっとご飯とかね、早い人は旅に行く時間帯ではあったから。
なんだけど、その時間帯が少なかったっていうのもあったんだけど、まだなんか注目度合いってこういうことなんだなって思うと、ちょっと面白くって。
だから5年後、2031年の時にどうなってるのかっていうことかもしれないね。
そういうことですよね。今、もっかいそちらに、予算関連とかも注目が集まっている分野ですからね。
うんうん、だけどここのやっぱりさ、注目度合いと実体のポテンシャルが膨らんでるところのギャップがやっぱり一番面白いからさ、そうなると私からするとゾクゾクするし。
で、登壇していた3企業が全てアニマルスピーツの投資先だったんですよ。
えーすごい。それは偶然ですか?
いや、もちろん偶然って私がそのキャスティングに関わってるわけ全然ないんだから、全然関連はしてないけど、将来宇宙輸送システム、アストロX、あとエレベーションスペースっていう3つの会社、どれもアニマルスピーツからご出資している会社だったんですけど、
僕もプログラム見て、あれ3社揃ってるじゃんと思って、ちょっとお話聞きに行きましたね。
へー、面白いですね。
やっぱりね、そういうもちろんテーマだとか内容の面白さっていうふうなものもあるんだけど、少しメタで聞いてみたときに、今こういうとこにこれだけ関心が詰まってんだとか、そういうのを知るっていう意味でも面白いよね。
あー面白いですね。これ日本だとこうだけど、また場所が違えばなんか違いそうな気もしますよね。
うん、まあそうだね。
これはね、じゃあ5年後でいいのかわかんないですけど、またどういうふうになっているかっていうのを忘れなかったら観測していければと思います。
VCの成功は実力か運か：研究の概要と全体像
はい、ということで本日のテーマに移ってまいります。今日はですね、VCの成功は実力か運かっていう研究がありました。どっちをと思いますか?
うーん、まあ両方あるんじゃないですか。
なるほど、じゃあそれを。
運で何かその出足をつかんだところでどうやってそのポジティブなサイクルに乗るかってことがすごく大事で、例えば何でもかんでも競馬に例えて申し訳ないんだけど、競馬の決勝でさ、すごい勝ってる人はやっぱりいい馬が集まるからどんどん勝ちやすくなるっていう好循環のサイクルに入ってくるね。
でこれなんか英語でWinner's Curse、なんかその要は勝者の呪いっていうらしいんだけど、それにどれだけ乗れるかっていうのがあると思うんだよね。
でこれまあ別に今VCって話してるけど、VCに限らず上場株とかだってさ、やっぱりどのタイミングに独立してやるとしたら本当に至強いいタイミングで勝てる時かどうかっていうのがめちゃくちゃ大事だから。
タイミング勝負だよね。
で特にVCなんかと違って本当に3ヶ月とかでも結果出ちゃう世界だから、なんか最初本当にマーケットがしんどい時、ロングショートとかだったらいいのかもしれないけど、その時にへこんでると、やっぱりそれでもう独立して初っ端で1年で一発最上みたいなことも起こる世界だし。
だからまあやっぱり何事もそうだと思いますよ。絶対それは運だってあるし。
まあもちろん一定コントロールできるっていうかね、そこに乗るか乗らないかっていうのも含めて判断できる世界だと思うんだけど。
はいありがとうございます。
それをですね、10万人の投資家のデータで検証した研究が今年の6月に出ました。
それが今のVCの成功実力か運かっていう論文になるんですけれども、この論文は著者はオハイオ州立大学フィッシャー系大学院のブレイクジャクソンさんとスタンフォード大学の系大学院のイリアストレブラエフさんです。
このストレブラエフさんは全米経済研究所の研究員でもある方だそうです。
この6月に出た論文なんですけど、ワーキングペーパーです。なので、写録されてないのでご注意ください。
でも内容面白かったので今回見ていきたいと思っております。
調査対象は1996年から2025年までのアメリカのVC業界を対象にしています。
10万人以上のVCファームの所属者うち投資担当者が3万7千人。
この人たちが所属していたファームは同期間のアメリカの基幹投資家向けVCファンドが調達投下した資本の96%をカバーしているような状況になっております。
この研究データの作り方に特徴がありまして、VCファームのウェブサイトの過去保存版を年ごとに集めてそこに載っている全員の経歴を抜き出しているそうです。
その年の時点で誰がどの役職にいたかっていうのをデータにしてためてやっていると。
抽出にはLLMを使って一手で検証をしているという形をしています。
なので結構地道に取っていったという感じですね。
投資案件の紐付けはピッチブックとかそういったベンチャーソースに保存版のサイトの経歴文から拾った案件を足しているという形のデータの作り方をしております。
こんな前提でどういう結果が出たのかを見ていきたいと思っております。
まず業界全体の姿からです。
投資を1件でも担当したことのあるキャピタリストのうち成功案件を1件でも出したことがあるのは38%でした。
残りの6割はキャリアを通じて一度も当ててないそうです。
3件以上当てた人は15%、6件以上になると6%まで落ちるそうです。
金額で見るともっと極端になるそうで、この言及が観測した純利益の総額は2024年のドル換算で1兆2000億ドルです。
ここでいう純利益は規剥化と投資コストを差し引いたものとなっています。
このうち人数だと120人ぐらいなんですけども、上位1%が純利益の56.6%を生んでいるそうです。
金額で言うと6800億ドルだそうです。
上位5%およそ600人まで広げると90%もカバーするそうです。
だから金額だと約1兆800億ドルですね。
残りの95%が分け合っているのは1200ドルに過ぎないということが分かったそうです。
案件単位で見ても同じ傾向だったそうです。
個別の投資ラウンドのうち純利益がプラスになったのは22%から32%。
投資先企業のうち利益を出したのは15%から24%。
そして生涯の累計で利益がプラスになったVCは20%から40%だそうです。
つまりVCという職業は大半の人が生涯を通じて価値を生まないまま終わる仕事という言い方もできるというのがこの研究の出発点になります。
ここからは少数の勝っている人というのは何か共通点があるのかというのを深掘っていっているという形になります。
まずこの前提を聞いてどうですか。イメージ通りでした?
まあまあそんなもんなんじゃないかしら。
私は思ったより少なかったなと思いました。
本当?
なんか厳しい世界ですねって思いました。
いいですね。
昇進するVCの条件
昇進する人の条件を見ていきませんという2つに分けて分析しております。
キャリアの昇進と投資の成績、これなんか分けて研究しています。
そのうち昇進というのにフォーカスして見ていっております。
対象はジュニアまたは中堅の役職で業界に入った14,420人。
この人たちがその後シニアに昇進したか案件を担当するようになったかを追跡しました。
この研究で一番最も強く聞いたって分かった変数が入り口の役職だったそうです。
ジュニアで業界に入った人は中堅で役職に入った人に比べてシニアになる確率が70から80ポイント低い。
案件を1件でも担当する確率も28ポイント低い。
ほぼ正反対の結果になるという水準の差になりました。
新卒でVCに入ってそこで育ってパートナーになるというルートはデータ上ほとんど存在しないそうです。
強いのは他の業界で経験を積んでから中堅として入ってくる人だそうです。
学歴ではMBAと博士法など上級学位を持っている人が明確に昇進しやすいそうですよ。
ただしどこのMBAかは昇進にはほとんど関係ないそうです。
トップ10はハーバードスタンフォードのMBAでも昇進率が上乗せされる関係は出ませんというのが分かったそうです。
職歴だとスタートアップテクノロジー企業経営コンサルティングの経験者が明確に昇進しやすいそうです。
ここでもただしが気がつきます。
そのスタートアップが成功したかどうかは昇進にはほとんど関係ないそうです。
失敗した会社にいた人も成功した会社にいた人も創業者だった人も一般社員だった人も同じように上がっているということが分かりました。
属性については女性は昇進確率が最大6ポイント低く、案件担当者として認識される確率が最大12ポイント低い。
ただしこの差はサンプルの後半で縮小しているそうです。
だから新しいほどその差がなくなっているということですね。
投資で成果を出すVCの条件
次に成績、投資成績を出す人の特徴というとこれ結果変わるんですよ。
成績には持続性があるそうです。
過去に1件成功させたVCの次の投資は成功確率が2%高い。
5件成功させたVC、キャプテリストですね、では約7%高くなる。
平均値で47%の上昇が見られたそうです。
物資は通常少数株無しで経験はなく取締役の一人に過ぎず、日常業務には関わりません。
それでも成績が持続するというか、さっき朝倉さんが言った通りサイクルに乗っているという話がここで確認できているのかなというふうに言っております。
論断だと個人に帰属するスキルの存在を強く示唆するというふうな評価をしているそうです。
学歴の聞き方は昇進と逆転するそうです。
MBA保有者は商売成功案件数が平均25%少ない。面白いですね、これ。
ところがトップ10のMBAだと27%高い。
ハーバードMBAで21%高く、スタンフォードGSBのMBAでは36%高かったそうです。
障害利益で見ても最も顕著な特徴の一つがスタンフォードGSBのMBAでした。
学部ではIBリーグ出身者が成功案件数で29%多く、IBプラスでは43%多かった。
専攻ではビジネス専攻が21%は少なく、社会価格専攻が17%は少ない。
上級学位の保有者は19%多い。
職歴でもこんなような、さっき関係ないって、昇進には関係ないみたいな話をしたんですけれども、
それとは違うような動きが投資の成績という方では出ていたそうです。
さらに成功したスタートアップのCEO、創業者だった人は成功案件数が平均より35%多い。
失敗したスタートアップのCEO、創業者だった人は24%少ない。
で、一般社員としてスタートアップにいた人にはこういったブレはなさそう、ないっていうのがわかっているそうです。
なので、元企業家を投資家として強いみたいな通説があるんですけど、それは支持される結果になっているそうです。
で、女性の話、さっき職歴のところで出てきたと思うんですけども、ここでも測っています。
女性は同じ年に業界に入ったキャプタリストの平均と比べて、障害性高案件数が37%少ないという結果が出ております。
障害利益では、あらり利益ベースで約5000万ドル低い。
ただし、この差は投資コストと同時期の市場リターンを調整すると、1800万ドルまで縮み、統計的に優位ではなくなったそうです。
ここまでが、精々と昇進する人と投資で成績を出す人の条件を見てきました。
整理をすると、昇進に効くのは学歴はあまり差がない、成績にはMBAは効くみたいな話がございました。
なので、業界が昇進で見ている条件と実際に成績が生む条件がまずれているっていうのが特徴になるという形になっておりました。
有名になることの効果：Midas List
最後に、この研究でやったのが、有名になることが効果があるのかというのも測っています。
検証に使われたのが、フォーブスで毎年発表している見出すリスト。
世界のトップベンチャーキャプタリスト100人を選ぶランキングで、2001年に始まり2010年を除いて毎年発表されているものです。
この100人っていう定員がどういうふうに効くのか。
100人って限定されているので、そこで有名になるっていうのを定義して成績を見ているそうです。
あと、ギリギリ乗った人とギリギリ落ちた人っていうのを推定できるそうなんですよ。
100人、あれって投資成績とかで乗れる人が決まるようになっているんですけれども、
そこからギリギリ乗った人とギリギリ乗らなかった人っていうのを著者の方で推定して結果を見ていると。
著者がギリギリ乗ったというふうに判定した人は、その後数年で成功する投資先に投資する確率が4から8%高くなっている。
平均比で約10%の上昇。件数にして約0.13件です。
この効果、リストに乗ることで後に企業価値、50億ドルに到達する企業に投資する確率が14.3ポイント上昇するそうです。
IPO前の企業へ投資確率が11.6ポイント上昇するそうですよ。
ミラスリストイコール有名リストなのかっていうとちょっと語弊がある気はするんですけれども、
投資確率、成功する案件にアクセスできる、しやすくなるっていうのは明確にあるんじゃないかっていうことを言っています。
これがなんとなくこの論文の言ってる結果になっております。
日米VC業界のキャリア構造の違いと考察
朝倉さんこれ聞いて意外性とか、まあそうだよねみたいな感じありました?
朝倉 これさ一番冒頭に僕がまとめた話じゃない。最初に勝っているっていう何かしらのサイン、シグナルが出ている人に対して良い案件が集まるから、そうなるとより勝ちやすくなるっていうさっきの競馬の機種の例えそのもので。
ミラスリーストイコール ああそうなんですよ。びっくりしましたよ。
朝倉 まあけどそういうもんだと思いますよ。でちょっと1点訂正するとウィナーズカースってさっき言ったけど、ウィナーズカースってちょっと意味合いが違ったみたいで、僕も間違って理解をしていたんですけども。
まあけど言いたかったことは好循環になってますよねということですね。
これなんか面白いのはさ、かなり包括的にデータセットを取ってるというか。
ミラスリストイコール ああそうなんですよ。
朝倉 だって10万人超のVCファーム関係者にヒアリングしないでしょ。
ミラスリストイコール そうですよね。
朝倉 まあ調査対象。
ミラスリストイコール あのデータ取ってる。はい。
朝倉 すごいよね。
ミラスリストイコール すごいです。
朝倉 まあそもそもさ、まあ日本に10万人も当然VCなんていないし、あのこんなにファームの数もこれ4500社超のVCファームってないよっていう。
ミラスリストイコール ないよですよね。
朝倉 感じなんだけれどもね、やっぱりそれだけ厚みが違うなっていうことを感じるっていうことと、あとなんだろうね、やっぱり他のこれ投資とかプロフェッショナルファームもそうだと思うんだけど、やっぱり日本は得意だなっていうところで言うとさ、
朝倉 日本ってもともと、例えば経営コンサルティングファーム、マッキンゼンみたいな経営コンサルティングファームでも、もともと学部卒で入った人っていうのはなんかパートナーになるっていうことは当初想定されてなかったわけですよ。
ミラスリストイコール へえ、そうなんですね。
朝倉 だって入ったらそこからビジネススクール行ってどこか転職するっていうのが当たり前で、もう完全に断絶してる、もう全然違う、なんていうか語弊あるけど、ちょっと誤解をその得ずに言うと、ビジネスアナリストとかそういう学部卒で入った人ってどっちかっていうと非正規社員みたいな扱いだったんだよね、昔のプロフェッショナルファームにおいては。
ただ日本の場合はそもそも中途のマーケットっていうのがないから、もうアナリストで入った段階から育てて昇進させていくしかないっていう、そういう背景事情があって、80年代後半ぐらいに入社した人からパートナーになる人が出てきたりだとかするっていう、なんかそういう違いがあって、それが徐々に海外の方にも伝播していったっていう話を聞いたことがあるんですね。
でこれ同様にさ、例えば2000年代後半、僕が知ってた、今PEファームとかさ、バイアウトファンドって前世じゃないですか、でこれ今どうなのかわかんないけど、当時って少なくとも、じゃあコンサルティングファームとかからPEファームに転職した人がパートナーになるってありえなかったんだよね。
今も正直それは厳しいと思うけれども、なんか基本的にそこから上がっていく世界って、あんまり想定はされてない。でこれヘッジファンドとかもしっかりね、ヘッジファンドは今でもそうなんじゃないかなと思うんだけど、人の話聞くと。
入った人がそのままポートフォリオマネジャーになることっていうのは基本的にありませんっていう、どっかで辞めるみたいな独立、独立っていうか基本転職だろうね。で普通にねアナリストで入った人がポートフォリオマネジャーにはなれないけど、サブPMとかになるためにポートフォリオマネジャーの直下でちょっとした仮想的なポートフォリオを持つ人みたいな、そういうポジションで転職していって徐々に登り詰めていくみたいな、
そういうキャリアのルートを想定されていて、おそらくアメリカのVCってそんな感じなんじゃないかなと思うんだよね。
今聞くとそんな気がしますね。ジュニアから入った人を親友になりにくいみたいな話ありましたし。
そう、だからそれで言うとさ、日本の場合なんか別にけどなんか入ったらそのまんまGPになれるかもしれないっていう、ある種希望を抱けるわけじゃないですか。
とか例えばじゃあものすごく歴史があってしっかりされてるファーム、例えばジャフコとかさ、やっぱり新卒で入った人たちがどんどんパートナーになっていくっていうルートが一定想起されるわけじゃないですか。
それはなんか、ある種日本だからそれを想起しているけど、そもそもそんなことないよっていう世界だよなっていうふうに思いましたね。
そこはVCの得意性もあるし、日本とアメリカの違いっていうのもかなりあるんじゃない。
うん、確かに。
チャンスを掴むことの重要性
いう気はしますよね。まあやっぱりなんか通常ね、じゃあより良いその処遇を求めて他のファームに兼職していく。
うん。
まあただなんか日本でね、そんなにファーム感を行き来するほどファームの数ってないし、そんなマーケットねえよっていうことな気がしますけどね。
だいぶちょっと様子は違うなって伺いながら感じたということと。
あとけど、やっぱりこれ全体を通じて言ってることは、やっぱり良い波にどう乗れるかっていうところで、
その良い波に乗るっていうところは、ある種これもちろん実力で何か奪い取ってきたっていう部分もあるのかもしれないし、
一方でやっぱり運だとかね、いろんな巡り合わせっていうのはあるじゃないですか。
うんうん。
で、そこから良いディールにアクセスできるかどうかって、まあこれもある種運っちゃうんだけど、そのレピティション築くっていうこと自体が実力なんですっていうこともあり得るよね。
そういう良いサークルに乗り切れるかどうか。
ただこれ考えてみたらさ、なんか全部そうなんじゃないかって気もするけどね、物事。
だって新卒入った時にすごい活躍してたらその人にさ、その会社で難しい仕事とか大事な仕事とかがやっぱり回されるようになるしさ。
で、もちろんそこで振り分けられてしまう人もいるかもしれないけど、そこで何か良い結果を出したらなんかより良いいろんなオプチュニティーが舞い込んできて、
それは社内のオプチュニティーであったり、場合によってはね、社外のオプチュニティーかもしれないけど、それを選べる立場になるわけじゃないですか。
だから何事もそうやってね、どうチャンス機会をつかむかっていうことだと思うし、
もしもなんか今いる環境で、そういった機会をつかむ可能性が極端に低いって感じるんだったら、それはそこにいても仕方ないよねっていうことなのかもしれないし、ということな気がしますけどね。
個人的にこの論文で読んで意外だったのが、昇進と投資成績の条件が違うってことですかね。
研究結果の意外性と今後の展望
なんか不思議だと、私なんかてっきり投資成績が良いと昇進するもんだと思ってたんですよ。イメージ、勝手なイメージ、なんかそうじゃないみたいな。
のが面白かったですね。
これいろいろ背景ありそうな気がするけど。
私もそう思います、そう思います。
何とも今語れるほどの知識は僕にはないな。
投資成績に効く条件みたいな方はイメージとはそんなに相互なかったなって思いました。
例えばスタートアップの経験で成功した創業者だったらプラス35になって、失敗してたらマイナスになっちゃう、マイナス24%。
MBAは特定のスタンフォードっていうとこだったらプラスになる。
IBリーグだったら効くみたいなのは、一定ネットワークビジネスじゃないですか。
知り合いっていうのが強くなるとこだと思うので、そういうのがイメージできるなと思ったんですけど、昇進には関係ないっていうのはちょっと、ああそうなんだみたいな感じでしたね。
不思議な感じでした。
スキルなのか、スタートアップへのアクセスなのかっていう点でいうと、間違いなくアクセスですっていうことだよな。
そうですね、おっしゃる通りですね。
だからそこがポイントになるっていうのがあったという感じですかね。
あと女性PCのキャプタリストの話も出てるんですけど、この論文では、いろいろ成績の差が出たことについては、原因を特定できていないというふうに明記がされてたのは確認しましたね。
仮説はいろいろ立ちますけどね。
そうなんですよ。いろいろ女性にまつわるキャプタリストの研究とかもありますからね。
もしかしたらこのままスタートアップの都市学が10倍とかに膨らんで、でっかくなってファーム数も増えたら、もしかしたら同じような傾向になるのかもしれないし、
でも人材の流動世界がこのままだったら同じようなことにはならない気もするんですけれども、似たような傾向はもしかしたらこの先出るかもしれないですね。
ということで、今日ですね、VCの成功は実力か運かっていう論文を見ていきました。
結論としてはアクセスだみたいになりそうなんですけども。
皆さんもぜひ興味あれば、こちらの原文をご覧いただければと思います。
ということで、ごきげんよう。