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スタートアップ実践砲弾、シニフィ弾。 こちらの番組では、スタートアップや上場企業の経営にまつわる、少しクロート好みなテーマについて、
グロースキャピタルを運営するシニフィアンの小林、村上、そして私、Asakuraの3名が、解説・考えをお届けします。
はい、こんにちは。シニフィアンのAsakuraです。 シニフィアンの小林です。 こんにちは。シニフィアンの村上です。
はい、ここ最近ですね、レートステージのスタートアップが、継続的に上場後も成長していくにあたって、どういった観点に配慮すべきなのか、
どういった観点に注意すべきなのか、といったお話をしています。 これを裏返すと、レートステージのスタートアップに出資する私たちシニフィアンが、
グロースキャピタルを運用する際に、着目しているポイントということにもなるんですけれども、今回はですね、数ある項目の中から、財務体質にひも付いて、
資本政策の柔軟性、資本政策の柔軟性について考えてみたいと思います。
資本政策という話は、スタートアップの方であれば非常に着目するポイントで、皆さんよくよく内容はご存知だと思いますけど、
ただこの資本政策の柔軟性ですね、というのは一体どういう意味なのかということをまず考えてみたいと思います。
そうですね、これ多分、資本政策の柔軟性のある種、How?どうやるの?という観点でいくと、もうそれだけで一冊本が書けるような話になっちゃうので、
ここでは個別の議論をするということではないのかなと思ってるんですけど、なぜ我々はこの柔軟性っていうのをやっぱり重視しているのかということでいくと、
ある柔軟性がない会社さん、例えばもう全VCと非常に関係が悪化していて、銀行さんからブラックリストに乗って取引先とか何とかで、もう要は何もできないとか、
あとは一方はもうこの大株主がある種いすぎて、この大株主の意向に資本政策が非常に引っ張られてしまうとか、いろんなシチュエーションがあると思うんですけども、
ある種柔軟性がない状況に陥ってしまうと、当然ですけども、私、違うペンタグラムの会で申し上げた通り、やっぱりどれだけ透過資本を先行して打てるか、
Amazonの話をしたときの話ですね。やっぱりスタートアップの成長にとって非常に重要だなと思っている中で、やっぱり営業キャッシュローをなるべくミニマイズもしくはマキスマイズしていくということは、
非常にできる限界があって、どうしてもやっぱり外部からの資金調達に頼らざるを得ないという中、かつZのある種キャパシティ、借り入れの限度額もそんなに大きくはないことを考えると、
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やっぱりその資本を取っていくっていうことが最大の資金調達であることは変わりないと思うんですよね。この柔軟性がない、つまり大きな資金を取り切れない、取るにしても特定の人からしか取れないとか、
いろんな制約がかかってしまうと、今後の成長に対して非常に足を引っ張る要素になってしまうのかなとは思っています。
かつ、これ今未成長のことを意識して話しましたけれども、成長後も実は全く同じで、ただ少し未成長と成長のマーケットで資本政策のある種のゲームが変わると思っているんですね。
このゲームチェンジがIPOで起きる中で、ゲームチェンジした後、ポストIPO後においても引き続き柔軟性を確保し続けられるのかということは、
当然まだ成長期で先行投資をしていかないといけないフェーズのスタートアップにとっては非常に重要でありますから、
なのでプレIPO、ポストIPO両方を睨んだ段階での柔軟性を確保していくことの重要性はここにあるのかなというのをちょっと冒頭触れたいなと思います。
そういう意味では柔軟性がないケースというのをもう少し具体的にイメージすると分かりやすいかもしれないですけど、
例えば実はレーターステージがよくあるパターンに、かなり多数の事業会社がこれまでに入っていて、
それぞれが何らかの事業提携的なアジェンダを持っていたりして、
今後誰が出資するかというともう基本的にみんなもうすでにその事業提携のところを話し進んでいるので、
実は誰もフォローしないみたいな感じだったりして、
これがVCだったらきちんとフォローして、これまでの人がフォローしてくれて、
それに新規の投資家が乗っかるというシナリオを描けたところ、
実はなかなかその既存投資家がその最初のところを推してくれないので、
次の投資家がすごく入りづらいであるとか、
といったケースはありますし、
あるいは事業会社間のパワーバランスの問題で、
特定の誰かが仮に入れたいとしても、
それをあまりゼとされないみたいなパターンだったり、
こういう株主間のパワーバランスがそれまでの過去の資本政策、資金調達で、
ちょっと融通が効かなくなるというケースは、
実は結構少なくないパターンとしてあるのかなというふうに思いますね。
そうですね。
あともう一つのパターンで非常に典型的なケースというのは、
上場時に関わると思うんですけども、
結果的に誰も売りたくないということですね。
要は創業者の持ち分が多い、
もしくは戦略的なパートナーの持ち分が多すぎるということになると、
誰も売りたくないというケースですよね。
こうするとIPOにおいて売り出し株主がいなくなりますので、
非常に流動性を絞った形のIPOになってしまうと。
これがもしあんまり投資しない会社ですって言うんであれば、
ある種の作戦としてそういう選択肢もあり得るのかもしれないんですけども、
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継続的にM&Aとか資金調達をやっていかなきゃいけない会社さんにとって、
流動性がないという柔軟性を失った形で、
上場を強い者として船出をしてしまうと、
非常に今後の資本政策がしんどくなる。
つまりは株価形成がしんどくなる。
つまりは資金調達のオプションを減らしてしまうということになりますので、
やっぱりそのポストIPOとプレIPOのブリッジという観点で
典型的なのはこういったケースですよね。
今の流動性の話だと、これはもう公開されていることですけど、
例えばラクスルなんかだとCFOが中心となって、
既存投資家っていうのは、フィナンシャルな投資家っていうのは、
上場時に一度全部売り出してもらうような、
そういった交渉をしたという経緯があって、
これはもう既に発表されていることではありますけれども、
資本政策って後戻りできないよっていうのは、
よく言う話ではありますが、
その後戻りができないっていう言葉を考える際に、
あまりにも安いプライスで入れてしまった、
逆にあまりにも高いプライスで入れてしまった、
これ良くないよねとか、
あるいはあまりにも特定のアジェンダを持っている人を入れてしまったとか、
注意すべきポイントっていうのは色々あって、
おそらくそういったことをある程度経営者の方であれば認識なさっているんじゃないかなというふうに思うんですけれども、
ただ実はこの資本政策が後戻りできないという点で、
上場して以降の成長っていうところにも実は関わっているんだよ。
ともするとIPOをある種の強烈なマイルストーンとして見た場合に、
そこに至るまでに何か不都合が起きないかっていうような観点で、
投資家の方を選ぶというか、
資本構成を作ってしまいがちなところはありますけれども、
ただ当然会社って上場したら終わりではないので、
その後も続いていくので、
そういった成長性も踏まえた資本政策っていうのを考えていかなければいけないということですね。
そうですね、この後戻りのできなさっていうのは本当におっしゃる通りで、
やっぱりバリエーションがまだ2桁ぐらいであれば、
多少の株の変動を動かすってことは何やらかんやらできるケースもあるし、
ボカジョートっていう究極の技も使えるケースってあり得るとは思うんですけど、
やっぱり我々がお付き合いするようなレイトで数百億からユニコーンを超えてくるようなお会社さんにとって、
株式の移動っていうのはものすごい権利が絡んでしまう問題になってしまうので、
本当に全くもっと後戻りできない。
まして上場会社になってしまうと、1秒単位で株価が変動していきますし、
ワンアクションで株価が大きく変動してしまうような世界観になってしまうので、
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より一層この資本政策っていうのの実行の難易度が高まってしまうということですよね。
なので実はこの資本政策っていうのは連続、糸で繋がっているものなので、
最初にやったことがずっと残っていくことなんですよね。
なので我々はもうお付き合いする段階で、わっ!っていうケースが当然あり得るわけなんですけども、
我々としてそれ変えれないわけなので、変えれるかどうかで議論も当然しますけども、
これがどれぐらい長期的な成長にこの資本政策の、あえて言ってしまうとある種の失敗が足を引っ張り得るのかということを、
非常に慎重に見ていくということですね。
それはもう裏を返せば、我々がそれだけ上場を見据えた長期的な成長に対して張っていく、
グロースキャピタルという観点で見ているからに補からなくて、
そうでなければ、まあこの1年2年の話ではこの資本政策の重要性高くないなということあり得ると思うので取れるリスクと。
だからこそ多分普通のVCさんよりもこのグロースキャピタルというフェーズだからこそ、
この柔軟性に対して非常に多くの注意を払いますし、
この柔軟性の確保に非常に我々も経営者側に寄り添って尽力していくと、
こういうインセンティブが働いているかなとは思っています。
なのでそうですね、上場後の資本政策を踏まえた、上場後も踏まえた資本政策の柔軟性というところで言うと、
経営者の方のみならず、場合によってはCFOの方もやっぱり目の前のIPを成功させなきゃいけないから、
そういうことは後から考えればいいんじゃないですかみたいなことは実際いらっしゃいましたし、
やっぱり目の前の事業務に手一杯だと、そんなめんどくさいこといちいち考えていられないよと思う気持ちはわからないではないですけれども、
だけども後で後悔しないように、やるべきはそこは綿密に考えておいた方がいいんじゃないかなと。
それがレートステージになって上場を見据える段階にあれば、なおさらそうだよなというそういう話ですね。
そうですね、あとは先ほどさらっと浅倉さん価格の面触れていただいて、
多くの経営者の方が価格の根付けがどう影響するかってのはよくご存じなので詳細は触れませんけれども、
これからを意識した時にちょっと気をつけなきゃいけないなと思っているのが、
コロナを受けてもまだ未上場マーケットって一部すごく加熱した状態が続いていると思うんですね。
典型的なSaaSとかですよね。
未上場のマーケットにおけるこのSaaS、特に特定の価値組みSaaSに非常に多くのお金が集まる構造になっていたりします。
これ多分SaaSだけじゃなくてスタートアップの中で価値組みに集まりやすい構造が生まれているので、
上場している会社さんの株価水準と、いわゆるバリエーション水準と未上場マーケットの水準がある種いびつになっているケースがあると。
一方で上場は1年から3年、5年後だってことを考えると、非常に業績が順調なのに、
このある種のバリエーションのギャップが上場において非常に悪さをする可能性があるっていうのは非常に慎重に見ておかなきゃいけなくて、
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高く取れる環境をレパレッジしようっていうのはもちろん良い面もあるんですけれども、
少し一部加熱するところに対しては慎重さを持った方がいいんじゃないかなっていうのはちょっと見ながらいつも思ってます。
最後までお聞きいただきありがとうございました。
こちらでお話した内容は何らかの投資行動を取ることを勧誘するものではありません。
いかなる意味においても特定の有価証券、金融商品の売買の申し込みを推奨するものではないことをご理解ください。
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